包钢股份深度研报：资源优势凸显，剑指12元目标价
一、核心观点
包钢股份作为钢铁与稀土行业的双栖明星，坐拥全球最大的白云鄂博矿，资源优势得天独厚。尽管当前钢铁业务受行业周期影响，但稀土业务蓬勃发展，叠加公司在产业链布局、技术研发及政策利好等多方面的积极因素，未来成长空间广阔。基于严谨的财务分析与行业前景判断，我们给予包钢股份目标价12元，首次覆盖予以“买入”评级。
二、资源禀赋：全球稀缺资源集大成者
1. 稀土资源王者：白云鄂博矿稀土氧化物储量达3500万吨，占中国总储量81% ，尾矿库还有1380万吨储备。开采成本因多金属共生而低于全球其他矿区，在新能源、军工、电子等产业对稀土需求日益增长的大背景下，其价值愈发凸显。
2. 多元战略资源储备：铌储量660万吨居世界第二，广泛用于钢铁增强与超导材料；钍储量22万吨（二氧化钍），是潜在的核能燃料；萤石储量1.3亿吨为国内最大，是氟化工产业链核心原料，下游覆盖制冷剂、锂电池等领域 。
三、业务剖析：双轮驱动，困境与机遇并存
1. 钢铁业务：周期低谷，曙光初现：2024年钢铁业务收入占比超80%，受行业产能过剩、需求疲软影响，毛利率低迷甚至阶段性亏损。不过，随着国家对钢铁行业供给侧改革深入，粗钢限产政策持续推进，叠加基建投资回暖，钢铁需求边际改善，价格有望企稳回升。公司通过智能化改造降本增效，吨钢成本下降5%，若螺纹钢价格回升至4000元/吨，钢铁板块有望减亏8亿元 ，估值修复空间巨大。
2. 稀土业务：盈利担当，潜力无限：稀土业务收入占比19%，毛利率显著高于钢铁。虽与北方稀土关联交易定价存在争议，但2025年二季度稀土精矿关联交易价格环比上涨6.22%，销量环比增长31.89%，量价齐升推动单季度净利润扭亏为盈至7.81亿元 。且工信部对稀土行业的规范管理，使得供需维持紧平衡，稀土价格有望稳步上行，稀土业务利润占比预计将进一步提升。
四、财务透视：短期压力，长期向好
1. 盈利波动：2020 - 2024年扣非净利润波动较大，2024年受钢铁业务拖累净利率仅0.03%。但随着稀土业务崛起与钢铁业务改善，预计2025 - 2027年归母净利润将大幅增长。
2. 财务风险：资产负债率60.3%，短期偿债压力较大（流动比率0.58），但背靠国企，融资成本仅3.2% - 4.5% ，且经营活动现金流已显著改善，2024年净额为23.77亿元 。
五、行业前景：政策护航，需求爆发
1. 稀土需求井喷：新能源车、风电、机器人等领域对稀土永磁材料需求持续高增长，2023年全球稀土需求增速达8% - 10% ，未来有望进一步提升。
2. 钢铁需求结构优化：随着基建、制造业对高端钢材需求增加，包钢股份的稀土钢产品凭借其高强度、耐腐蚀等特性，市场份额将逐步扩大。
六、估值分析：价值洼地，潜力巨大
按资源价值法测算，仅稀土资源隐含价值达1.4万亿元，远超当前市值。综合考虑公司业务改善与行业前景，给予2026年合理市盈率50 - 60倍，预计2026年归母净利润200 - 240亿元 ，对应市值1 - 1.44万亿元 ，目标价12元左右 。
七、风险提示
1. 关联交易定价风险：与北方稀土关联交易定价若不利，影响稀土业务利润。
2. 钢铁行业周期风险：宏观经济波动致钢铁需求不及预期。
3. 稀土价格波动风险：新能源需求增速放缓或供给放量，引发稀土价格下跌。