上半年净利润同比增长 9%，基本符合我们预期
　　建设银行中期拨备前净利润同比增长 12%，盈利增长维持稳健。其中，上半年利息净收入同比增长 13%，息差同比回升 9bps 至 2.80%（2 季度环比回落 2bps 至 2.79%）；手续费净收入受监管影响同比增速放缓至 8%，其中占比较大的顾问咨询费同比负增长 2%；成本收入比同比略降至 24.2%，中期信贷成本同比回升 11bps 至 0.53%。期末拨备覆盖率及拨贷比为 249%和2.59%。
　　同业资产收缩致规模扩张放缓，高级法实施支撑资本充足水平环比回升
　　规模增长有所放缓，2 季度贷款/证券投资环比分别增长 3.1%/3.3%，同业资产环比大幅收缩 13.6%，使得总资产环比仅增长 1.6%。同时，存款环比仅增长 0.8%，存贷比回升至 71%，而活期存款占比较年初回落 3ppt 至 51%，或反映现阶段公司仍面临较大存款竞争压力。此外，公司资本实力仍然强劲，二季度实施资本计量高级法支撑其期末核心一级/总资本充足率环比分别上升10bps/39bps 至 11.21%/13.89%，仍处于同业较高水平。
　　逾期/不良比较年初有所回升，资产质量压力仍在
　　二季度不良余额/比率环比回升 5%/2bps，不良率 1.04%；中期不良核销及转出合计同比提升 102%，占平均贷款比 13bps。同时，公司逾期贷款较年初增长 39%，期末逾期/不良比较年初回升 25ppt 至 126%。我们分析现阶段公司不良回升主要集中在制造业和批发零售业，不良率分别较年初回升 30bps和 24bps；考虑到经济增长疲弱和公司逾期贷款增长，我们预计不良将持续回升。
　　估值：维持“买入”，目标价 5.33 元（股权成本率假设 13.2%）
　　我们认为公司业绩增长仍然维持稳健，继续看好其资本内生积累实力、拨备实力等对于抵御行业景气度下行的支撑。目前股价对应 14 年 PB/PE 分别为0.8 倍和 4.4 倍。目标价基于 DDM 模型。[瑞银证券有限责任公司]