纳川重整具有标志性。这种标志性在于：纳川是重整新规实施后首个申请重整的案例。纳川投资协议的签署和披露，以及投资协议所透露的信息，对于纳川未来无论是重整还是基本面的改变，都具有指向性。

一  重整进展

    按新规，投资协议构成申请无异议函的重要支撑文件。无疑投资协议的达成，意味着重整取得了重大进展。但是，此次签署的是产投投资协议，完整的投资协议还包括财投投资协议。此外，申请文件还包含与投资协议相关的债权调整。财投投资协议+债权调整，是下一步需要关注的方向。

    与投资协议同步披露的，有一个《关于变更会计师事务所的公告》，其中工作内容包含2025年中报审计报告。常识是：一季报、中报、三季报，非必要是没有审计要求的。中报审计，透露出的信息，无疑与重整有关。

    此外，在投资协议P14，有这样一段描述：

    乙方确认，为最大程度出清甲方债务风险，改善合并报表资产负债结构，如未来甲方的部分子公司与甲方进行协同重整，乙方同意统筹支持甲方与子公司的协同重整工作，同意甲方向子公司提供部分重整投资款或转增股票等偿债资源，用于清偿子公司各类债务，保障相关经营资产能继续保留在甲方合并报表范围内。

    从上述描述可以看出：未来纳川不排除复制宁科母子公司协同重整模式。

二  产业

    纳川现有的产业，按产品有：

    管道（聚乙烯）

    新能源车动力总成

    涉及概念：管道，新能源

    从产业看，为双主业，都与环保有关。其中管道应用于市政、水利、燃气等基础设施建设方面，新能源车动力总成应用于环卫车辆、工程机械、客车。产业本身传统偏夕阳，规模逐步萎缩，有植入新产业的需求。

    按投资协议，产投是以联合体形式出现。构成联合体的，是四家公司：

    泉州市创新投资发展合伙企业（有限合伙）（简称：泉州创投）

    泉州市泉港区产业股权投资基金有限公司（简称：泉港股投）

    共青城佳和贤八号投资合伙企业（有限合伙）（简称：佳和贤）

    厦门中晶辉创投资合伙企业（有限合伙）（简称：中晶辉创）

    上述四家公司共同点是：都未开展实际经营，且成立时间都不长，其中中晶辉创注册时间为6月12日。联合体成员中，仅有中晶辉创合伙人具有实体产业。鉴于泉州创投为牵头投资人，不排除中晶辉创合伙人所持有的实体产业未来植入由泉州创投实控的上市公司中的可能。

    所以，从产业上来看，重整完成后，不排除新增概念的可能，比如通讯。

三  财务

1  重整后的最大股本

    纳川现有股本1031548540股

    按投资协议，产投认购的股份分别为：

    泉州创投：216998726股

    佳和贤+中晶辉创：98999575股

    泉港股投：80000000股

    产投股份合计：395998301股

    按投资协议，标的股份交割完成后，产投及其一致行动人合计持有的有表决权股份数量占重整后总股本的比例应不低于20%。据此测算，重整后最大股本为：395998301÷20%=1979991505股。

    最大转增股份为：1979991505-1031548540=948442965股

    最大转增比例为：948442965÷1031548540=0.919，即每10股转增9.19股

2  重整的最大资本公积

    纳川现有资本公积：63520512.20元

    重整需要的最大资本公积：948442965元

    最大需新增资本公积：948442965-63520512.20=884922452.80元

3  营收

    按一季报，营收为：16,581,088.46元

    从保壳的角度看，这一营收显然距离保壳存在距离。

4  净资产

    按一季报，净资产为：83,938,071.21元

    由于纳川存在大额应收+合同资产，且中报存在审计要求，中报后，不排除净资产转负的可能。

四  管理

1  实控人

    投资协议已经给出明确答案。重整后，纳川的实控人为：泉州创投（及一致行动人）。

2  董事会

    本届董事会24年3月份已经届满一直未改选。按投资协议，在标的股份交割完成后一个月内，在遵守相关法律法规、证券监管规则及甲方公司章程规定的前提下， 甲方将依法启动董事会改组。

3  上市公司定位

    ——国资控股。

    ——民参公。

五  营收、净资产风险消除措施

1  营收

    调剂共益债资金，对暂时关闭的四川纳川、江苏纳川实现有序复工复产。募集共益债资金已经截止，期望看到成果。

2  净资产

    债务豁免或现金资助（与解决资本公积不足同步）、重整。

六  与重整相关的几个问题

1  资本公积

    如上所述，纳川重整，最大需新增资本公积：884922452.80元。

    资本公积不足在重整案例中并不鲜见，解决方式也并非无先例可循：

    西发：投资人（实控人）承接上市公司债务并对上市公司豁免，转资本公积；

    宁科：实控人承接上市公司债务并对上市公司豁免，转资本公积；

    中捷资源：实控人向上市公司赠与现金，转资本公积。

    此外，还有嘉寓、开元等案例可供参考。开元见年报附注。

    按投资协议，联合体所有成员在投资协议中都有创设资本公积金的内容。也就是说：创设资本公积金，并非泉州创投一家之事。

    此外，在投资协议中，泉州创投还有“将指定财务投资人认购不低于382,444,667股转增股票，具体将在本协议签署后与甲方、监督方另行签署相应的重整投资协议。”

    所以，创设资本公积金，不排除联合体（含财投）共同承接上市公司债务并对上市公司豁免的可能，更不排除由财投单独承接上市公司债务并对上市公司豁免的可能。

    创设资本公积金，一举三得：解决了资本公积金不足的问题，有效降低上市公司债务并解除净资产为负的风险，此外，如前所述，即使按最大限度考虑，转增比例也仅为10转9.19，这一比例，目前在重整赛道上的所有个股中，仍为最低。而重整低转增对于现股东而言意味着：其持股最小限度被稀释，最大限度被保护。

2  投资成本

    按投资协议，产投认购价格为1.25元/股。但这一价格并非最终投资价格，有两个因素会影响实际投资价格：

    ——财投价格。目前财投协议尚未签署。

    ——创设资本公积金。创设资本公积金本身构成投资的一部分。虽然，创设方式和责任人尚未明确，但因此出现的成本必将增加实际投资成本。

    同样需要说明的是：投资总额并非本次投资协议中四大联合体投资总额的合计，还需包括财投的投资总额，以及资本公积金创设的投资成本。

3  资产处置

    按年报，应收+合同资产为6.71Y，这还是计提后的数据，计提前应收为6.11Y,合同资产为2.57Y，合计8.68Y。

    从年报中，我们不难看到：按欠款方归集的期末余额前五名的应收账款和合同资产情况，前五名单位，分别冠有XX园区管理委员会、XX区（县）住房和城乡规划建设局、XX市住房和城乡建设局。这五名单位应收账款和合同资产期末余额5.43Y，占上市公司全部应收账款和合同资产期末余额的80.9%。

    而在合同资产中，除少量未到期的质保金外，其余无例外的项目是：金融资产模式的PPP项目。

    某种意义上，上述资产“有毒”，既存在资产贬值风险，同时存在财务成本提高的风险。处置上述资产，同样构成重整的内容之一。

    资产处置，可参考全筑、东园模式，设立信托，并成为偿债资源。

4  限售期

    区别于其它重整案例的是：产投投资协议在限售期上出现了差异化。其中，泉州创投限售期为60个月，其余三家限售期为36个月。当然，财投投资协议尚未披露，但按重整新规，财投限售期预计为12个月。

七  写在最后

    纳川产投投资协议的出现，远早于预期。固然，这有产投按重整新规要求提前锁定投资价格的需求，但何尝不代表对纳川未来成长的信心？在纳川上周大涨的背景下出现产投投资协议，于市场而言，就是双向奔赴。    

    有请兄弟们补充。

    个人观点，不喜勿喷。