沃森生物（300142）2025年上半年净利暴跌74.69%，营收缩水近两成，行业从蓝海到红海的剧变让这家龙头深陷泥潭。

　　价格战、研发滞后与应收账款高企暴露其经营困境——更深层的结构性危机，正步步逼近。

　　上半年盈利大跌75%

　　2025年上半年，沃森生物营业收入11.54亿元，同比下降19.47%；归母净利润仅4316万元，同比骤降74.69%；扣非净利润2844万元，同比萎缩80.52%。鉴于下半年逆转的可能性不高，今年可能是公司连续第三年业绩下滑，2023年和2024年营收分别下降19.12%和31.41%，归母净利润减少42.44%和66.10%。

沃森生物近十年营收及增长趋势（来源：Choice数据）

　　疫苗销售收入锐减是主因。上半年，公司疫苗产品批签发量仅762.48万剂，较上年同期的1384.08万剂骤降44.91%。核心产品13价肺炎结合疫苗虽同比增长6.28%至183.8万剂，但远不足以挽回颓势。这意味着，业务下滑已呈系统性趋势，而非一时波动。

　　双向挤压盈利空间

　　疫苗行业供需逆转，价格战白热化。《财中社》梳理发现，沃森生物的二价HPV疫苗自2022年上市以来，价格从356元/支跌至2024年山东集采中的27.5元/支，降幅超90%。价格脚踝斩之下，盈利模式已被彻底击穿。

　　业内指出，“二价疫苗市场空间被严重挤压”，消费者更倾向保护范围更广的九价疫苗，导致二价疫苗需求萎缩。同时，公司营业成本却逆势同比上涨19.65%至3.43亿元，因产量减少导致单支疫苗分摊的固定折旧成本增加，非免疫规划疫苗毛利率下降8.73个百分点至74.79%。在价格无法回升、成本却持续高企的双重挤压下，盈利空间已所剩无几。

　　资产减值与应收账款重压

　　上半年沃森生物计提资产减值准备1.93亿元，其中二价HPV疫苗无形资产减值高达7630万元，直接拖累利润总额减少1.23亿元，归母净利润减少6700万元。

　　应收账款问题如影随形。截至2025年6月30日，应收账款账面价值达23.66亿元，占资产总额16.91%，占营收205.03%。二季度，公司新增6155万元坏账准备。

　　疫苗采购多依赖疾控中心等事业单位拨款，预算限制导致回款周期长。这意味着公司账上每挣一块钱，就要先垫付两块钱的风险——资金链的脆弱程度可想而知。

　　研发断档加剧危机

　　为保盈利，沃森生物大幅削减研发投入。2025年上半年，研发投入仅1.61亿元，同比下降48.53%，其中，研发人员薪酬从3719万元锐减至1847万元，团队规模大概率缩减。此前，研发投入已从2022年的10.53亿元巅峰降至2024年的7亿元，研发人员从2023年的216人减至2024年的172人。

　　“国产疫苗创新不足”，业内人士直言，沃森生物的研发多为“Me-too”类管线，集中于HPV、肺炎等热门品种，上市时间晚于国际巨头，难以抢占先机。研发投入的断崖式下滑，正在黯淡公司的未来。

　　九价疫苗战场全面落后

　　沃森生物的九价HPV疫苗仍处三期临床，预计2029年完成。反观竞争对手，万泰生物（603392）的九价疫苗已于2025年6月上市，定价仅499元/支，不到进口疫苗1318元/支的40%。

　　对于沃森生物而言，这意味着至少四年的市场空窗——足以让竞争格局彻底锁死。沃森生物曾押注新冠mRNA疫苗，但2023年12月获批时市场需求已锐减，错失窗口期。

　　默沙东通过“买一送一”等促销进一步挤压国产疫苗空间。在这场关键战役中，沃森生物已被甩在了起跑线之外。

　　国际化成效黯淡

　　沃森生物加速出海，产品已出口24个国家，覆盖东南亚、非洲等地，13价肺炎疫苗和A群C群脑膜炎疫苗分别纳入摩洛哥和埃及的免疫规划。然而，2025年上半年海外收入仅2.14亿元，同比下降28.67%，不到2024年全年5.7亿元的40%，占比从20.21%萎缩至不足营收的五分之一。

沃森生物近三年海外收入（来源：Choice数据）

　　“监管法规差异和文化适应难度”是主要障碍。《财中社》注意到，公司在印尼、摩洛哥等地推进技术转移，试图通过本地化生产突破市场壁垒，但进展缓慢。例如，印尼的13价肺炎疫苗原液本地化生产虽已落地，但受限于当地市场需求和供应链整合，短期难以提振收入。海外市场没能成为避风港，反而加重了资源分散和管理压力。

　　国际竞争同样残酷。辉瑞、默沙东等巨头凭借品牌和技术优势，在“一带一路”国家和新兴市场占据主导地位。沃森生物的性价比优势虽在低收入国家有吸引力，但面对中东清真认证、欧美严格的注册审批等壁垒，其出海之路步履维艰。

　　高额分红难掩困局

　　尽管业绩承压，沃森生物仍推出中期分红预案，每10股派现0.30元，总额4798万元，占上半年净利润的111.17%。这一高分红远超盈利水平，引发市场争议，“分红是否在掩盖经营困境”成为焦点。

　　截至2025年6月30日，公司应收账款高达23.66?元，占营收205.03%，回款压力不容忽视。

　　在研发投入缩减、海外业务受挫的背景下，高比例分红进一步削弱公司应对行业寒冬的灵活性。“分红超净利润的做法，可能让投资者短期满意，但长期看是对未来发展的透支”，业内人士直言，这暴露了公司在战略规划上的短视。若现金流继续承压，沃森生物恐难支撑研发与市场竞争的长期需求。

　　沃森生物布局微生态健康和合成生物领域，与美国Notitia Biotechnologies合作开发肠道菌群技术，瞄准慢病防控和大健康市场，并投资设立爱森泽生物技术（昆明）有限公司，聚焦光生物合成。但这些领域技术门槛高、商业化周期长，短期难贡献营收。

　　例如，肠道菌群项目需大量临床验证和市场培育，业内预计至少5-7年才能形成规模化收入。合成生物项目同样面临产业化瓶颈，云南的生物资源优势虽为背书，但与疫苗业务协同性有限，高投入加剧财务压力。

　　行业寒冬放大危机。沃森生物的困境并非孤例。智飞生物（300122）2025年上半年营收下降73.06%，净利润亏损5.97亿元；万泰生物营收下降38.25%，净利润亏损1.44亿元。出生率下降压缩一类疫苗需求，成人二类疫苗市场竞争白热化，HPV疫苗从“一针难求”到高库存的逆转暴露行业供需失衡。

　　“产品同质化严重，研发滞后”，业内人士指出，国产疫苗企业在红海竞争中处于被动。

　　留给沃森生物的窗口正在关闭。利润崩塌、研发断档、核心产品失守，叠加资金链压力，这家昔日龙头正被市场逼向生存边缘。