海闻社观察 贝因美，经营不美。

很少有人没听过贝因美的名字，但这样一个知名奶粉品牌，日子却没大家想象中过得好。

7月17日晚，贝因美突发公告，控股股东浙江小贝大美控股，也就是原来的贝因美集团因“流动性紧张，不能清偿到期债务”，已向金华市中级人民法院提交预重整申请。

企查查显示，小贝大美控股为贝因美第一大股东，持有公司超1326万股，占总股本的12.28%。尽管贝因美在公告中强调，公司具有独立完整的业务及自主经营能力，在业务、人员、资产、机构、财务等方面与小贝大美控股相互独立，上述事项不会对公司日常生产经营产生实质性影响。

但显然，这背后的问题没那么简单。在重整进行的过程中，一点不确定性，可能就会导致贝因美上市公司的大股东换人。

图源：公司公告

贝因美大股东的债务问题其实早已经是个公开的秘密了，根据去年2月公司披露的信息，控股股东质押借款余额超7.14亿元，半年内需偿付债务4.81亿元。在更早的2021年-2022年，控股股东还非经营性占用了上市公司资金4785.21万元，虽当年归还，仍遭浙江证监局警示并记入诚信档案。

截至日前，小贝大美控股持有的贝因美12.28%股份中，98.85%已被质押或冻结，完全没有抗风险能力，经营一旦出一点问题，股权就不是大股东的了。

也正是因为此，上个月交易所也对此发出了问询，深交所要求贝因美披露，大股东所持股份被质押、冻结，偿还债务卖出股份是否会导致公司控制权发生变更或不稳定。

这种紧绷的债务状态随时危及大股东对公司的控制权，去年小贝大美持有的4800万股已经被杭州中院决定抵偿了2.02亿元的债务。公司二股东宁波维贝持股比例升至9.96%，已经距离大股东的持股非常接近。

此外，大股东和上市公司之间的权利问题本身也不太可控，为大股东占用资金起到了非常大的便利。小贝大美控股实控人谢宏同时担任贝因美董事长、总经理，其关联方李晓京兼任双方董事。这种交叉任职结构，被市场视为风险传导的隐形管道。

曾经的贝因美，也是人们眼中的国产奶粉之王。2013年，公司的营收高达61.17亿元，稳居国产奶粉前十。

只不过随着国外奶粉品牌的强势与国内同行的革新，贝因美在尝试大幅度扩张进行竞争最终折戟后，开始走上了下坡路。为缓解资金压力，贝因美集团2016年开始频繁质押股份，到2018年9月质押比例就已经近乎满仓质押。

2024年，贝因美的营收仅达到27.73亿元，不足巅峰时期一半。婴幼儿奶粉市占率从2017年8.2% 断崖式跌至2023年1.7%。

2016年-2023年8年间，贝因美累计亏损超20亿元，其中2017年单年净亏10.57亿元。虽2024年净利润1.03亿元同比翻倍，但销售净利率仅3.98%，远低于飞鹤17% 的盈利水平。

要知道，高端奶粉一直都是暴利，毛利率能达到60%以上，贝因美过得这么艰难，实属不应该。

这显然不只是生产经营的问题，公司的治理问题显然很大，这深度影响了上市公司的信用。比如今年4月，公司居然集中更正了2022-2024年5份定期报告，遭到深交所问询。

大股东债务压力如此巨大，上市公司可能是阻拦债务连锁的防火墙，但确实依然有被波及的风险。

贝因美的债务压力实际也不小，2025年Q1短期借款11.09亿元，同比激增26.05%，流动负债占总负债比重高达97.84%，偿债结构严重失衡。而过去三年公司筹资性现金流净额持续为负，很明显再融资能力已经出现不足。在还有应收账款2.92亿元占用营运资金，存货3.5亿元积压拖累周转效率的情况下，上市公司想要独自美好，其实很难。

预重整结果将直接决定贝因美命运走向。是引入战投输血续命，还是资产切割断臂求生，亦或者破产清算彻底易主，都有可能。但无论何种结局，人为刀俎我为鱼肉，命运已经不再掌握在上市公司手中。

在预期社会生育率持续承压的大环境下，奶粉行业未来还将面临更多挑战。贝因美的奶粉王国梦，又还能坚持多久呢？