海翔药业2025年中报业绩预测研究报告
投资要点
核心观点：预计海翔药业2025年上半年实现营业收入约9.9-10.2亿元，同比下降约5%-7%；实现归母净利润约2500-3000万元，同比下降约60%-65%；毛利率约26.5%-27.5%，较去年同期下降约4-5个百分点；ROE约0.45%-0.55%。业绩仍面临压力但环比改善明显，主要受益于培南系列产品价格企稳回升、CMO/CDMO业务持续增长以及染料业务结构优化。风险提示：产品价格波动风险、原材料成本上升风险、市场竞争加剧风险、环保政策变动风险。
一、公司业务概况与行业环境
1.1 公司业务结构分析
海翔药业主要从事医药和染料两大核心业务，形成了"中间体-原料药-制剂"一体化产业链。根据2025年一季报数据，公司业务结构如下：
业务板块 营收占比 毛利率 业务特点
原料药及中间体 57.20% 约28% 核心产品为培南系列、克林霉素系列等
染料及染颜料中间体 29.46% 约25% 以蒽醌活性蓝色系列为主
合同定制业务(CMO/CDMO) 12.91% 约30% 为国际药企提供定制研发及生产服务
制剂 0.43% 约40% 已有3个制剂产品通过一致性评价
公司在特色原料药领域优势明显，克林霉素系列产量稳居全球领先地位，培南系列在细分市场占据重要位置，染料业务中主导产品KN-R获国家"制造业单项冠军产品"称号。
1.2 医药化工行业发展现状
2025年上半年，医药化工行业整体面临一定压力。根据行业数据，我国医药制造业整体面临压力，国家统计局数据显示，上半年规模以上医药制造企业营业收入同比下降1.2%，利润总额同比下降2.8%。化学制药行业受集采常态化、环保政策趋严、国际竞争加剧等因素影响，部分原料药价格持续低位运行。
化工行业方面，2025年上半年化工行业面临较大经营压力，原油、煤炭等原材料价格下跌，带动化工品价格出现普跌，综合景气指数呈现先抑后扬的走势，整体处于低位徘徊但逐步修复的阶段。
1.3 染料行业市场环境
染料行业在2025年上半年出现积极变化。H酸作为生产酸性、直接和活性染料的关键中间体，其价格从年初的36500元/吨一路上涨至6月24日的44000元/吨，涨幅达22.22%。活性染料价格也随之上涨，从4月初的20万元/吨上涨至5月下旬的23万元/吨，上涨幅度达15%。
这主要是由于国内H酸有效产能不足6万吨，市场有效供应存在10%以上的缺口。同时，部分产能迎来整改，如亚东精细化工有限公司的2万吨H酸产能占国内有效供给的30%以上，因环保督察而面临整改，进一步加剧了供应紧张。
二、公司业绩历史表现与分析
2.1 2024年全年业绩回顾
根据公司财报，2024年海翔药业实现营业收入19.38亿元，同比下降10.75%；归母净利润亏损3.34亿元，同比减亏21.38%；扣非净利润亏损3.40亿元，同比减亏0.11%。业绩亏损主要原因包括：
1. 资产减值计提：2024年度计提固定资产减值准备及商誉减值准备合计2.3-3.0亿元
2. 行业市场环境不佳：医药化工行业下游需求低迷，产品价格持续下探，培南系列全年在历史低位运行，染料板块价格持续低迷
3. 期间费用增加：2024年公司期间费用率上升，特别是管理费用同比增加
2.2 2025年一季度业绩表现
2025年一季度，海翔药业实现营业收入4.86亿元，同比下降7.95%；归母净利润922.99万元，同比下降71.68%；扣非净利润651.46万元，同比下降80.41%。主要财务指标如下：
指标 本报告期 上年同期 变动幅度
营业收入 4.86亿元 5.28亿元 -7.95%
归母净利润 923万元 3259万元 -71.68%
毛利率 25.15% 31.49% -6.34个百分点
净利率 1.71% 6.07% -4.36个百分点
加权平均净资产收益率 0.18% 0.58% -0.40个百分点
经营活动现金流净额 -2487万元 2849万元 -187.30%
一季度业绩下滑主要受以下因素影响：
1. 毛利率下降：主要原材料价格上涨，产品价格持续低迷，导致毛利率同比下降6.34个百分点
2. 期间费用增加：期间费用为9367.54万元，较上年同期增加945.52万元，期间费用率为19.26%，较上年同期上升3.32个百分点
3. 资产减值损失：一季度计提资产减值损失1156.88万元
4. 经营现金流恶化：经营活动产生的现金流量净额为-2487万元，同比下降187.30%
三、2025年上半年业绩预测分析
3.1 营业收入预测
综合考虑公司各业务板块发展情况及行业趋势，对2025年上半年营业收入预测如下：
预计2025年上半年实现营业收入约9.9-10.2亿元，同比下降约5%-7%。其中：
1. 原料药及中间体业务：预计实现收入约5.7-5.9亿元，同比下降约8%-10%。主要原因是培南系列产品价格虽在二季度企稳回升，但上半年整体仍处于低位运行；克林霉素系列全球需求稳定增长，销量同比有所增加；其他高毛利小品种发展势头良好，部分眼科用药、精神类原料药按计划启动中国、韩国、日本等市场报批。
2. CMO/CDMO业务：预计实现收入约1.3-1.4亿元，同比增长约10%-15%。公司与战略客户存量合作产品全球市场表现良好，带动合作订单同比增长；培南原研药企合作项目完成验证批发货，配合客户开展全球市场注册变更；多肽平台产品已成功切入原研药企配套产业链，商业化供货进度加快。
3. 染料业务：预计实现收入约2.8-3.0亿元，同比持平。公司染料产品主要以蒽醌活性蓝色系列为主，在细分领域市场具有领先优势。本年度根据市场情况对主要染料产品进行了价格调整，虽然销量略有增长，但整体收入与去年同期基本持平。
4. 制剂业务：预计实现收入约0.15-0.2亿元，同比增长约100%。伏格列波糖片集采中标并供货，2024年收入近800万元，预计2025年上半年继续放量；公司与海外制剂企业开展交流，探索制剂改良型新药领域合作机会。
3.2 净利润预测
预计2025年上半年实现归母净利润约2500-3000万元，同比下降约60%-65%。主要影响因素分析：
1. 毛利率变化：预计上半年毛利率约26.5%-27.5%，较去年同期下降约4-5个百分点。主要原因是原材料价格上涨压力仍存，但二季度培南系列产品价格企稳回升，染料业务价格调整，使毛利率环比一季度有所改善（一季度毛利率25.15%）。
2. 期间费用：预计上半年期间费用率约19%-20%，与一季度基本持平。公司将继续加强费用管控，但管理费用、研发费用仍将保持一定增长，主要是研发投入增加及股权激励费用影响。
3. 资产减值损失：预计上半年资产减值损失约2000-2500万元，较去年同期有所减少。主要是存货跌价计提减少，但部分长期资产仍面临减值压力。
4. 非经常性损益：预计上半年非经常性损益约1000-1500万元，主要包括政府补助、金融资产公允价值变动损益等。
3.3 毛利率预测
预计2025年上半年毛利率约26.5%-27.5%，较去年同期下降约4-5个百分点。具体分析：
1. 原料药及中间体业务：预计毛利率约25%-26%，同比下降约5-6个百分点。主要受培南系列价格低迷影响，但二季度价格企稳回升将带来一定改善。
2. CMO/CDMO业务：预计毛利率约30%-32%，基本保持稳定。公司CMO/CDMO业务技术含量高，客户关系稳定，毛利率相对较高且波动较小。
3. 染料业务：预计毛利率约24%-25%，同比上升约1-2个百分点。受益于染料价格调整及产品结构优化，特别是高附加值产品占比提升。
3.4 ROE预测
预计2025年上半年ROE约0.45%-0.55%，主要基于以下分析：
1. 净利润水平：预计上半年归母净利润约2500-3000万元，较去年同期大幅下降但环比一季度明显改善。
2. 净资产规模：预计上半年平均净资产约55-56亿元，较去年同期基本持平。公司资产负债率约32.3%，财务结构相对稳健。
3. 资产周转率：预计上半年总资产周转率约0.17-0.18，与去年同期基本持平。公司产能利用率维持在较高水平，但营收下降导致资产周转率略有下降。
四、核心业务板块分析与预测
4.1 原料药及中间体业务分析
海翔药业的原料药及中间体业务主要包括培南系列、克林霉素系列、动保系列等产品。
1. 培南系列产品：培南系列产品价格在持续下跌后于2025年二季度开始企稳回升，公司与多类培南原研药企开展原料药、中间体等方面合作。根据公司披露，培南产品价格此前持续下跌，今年二季度有所恢复，市场对其价格回暖持乐观态度，但能否持续恢复有待观察。预计上半年培南系列产品销量同比略有增长，但价格仍处于低位，整体收入同比下降约15%-20%。
2. 克林霉素系列产品：克林霉素系列全球需求稳定增长，今年一季度销量同比增长，毛利率良好。预计上半年克林霉素系列产品收入同比增长约5%-8%，毛利率维持在较好水平。
3. 其他原料药管线：公司已在抗感染、降糖、皮肤科、眼科用药及精神类药物等领域布局原料药。部分眼科用药、精神类原料药按计划启动中国、韩国、日本等市场报批；培南系列横向布局拓展其他品类培南，纵向投建无菌API车间和无菌粉针剂车间延伸产业链，提升附加值。预计这些新产品将在未来1-2年内逐步贡献收入。
4.2 CMO/CDMO业务分析
海翔药业是国内较早开展CMO/CDMO业务的企业，2008年就与德国BI合作。公司的CMO/CDMO业务是未来业绩增长的重要驱动力。
1. 存量项目进展：与战略客户存量合作产品全球市场保持着良好的增长态势，带动公司合作订单同比增长。培南原研药企合作项目已完成验证批发货，配合客户开展全球市场注册变更；1.1类培南创新药CDMO项目已开展验证批无菌API生产，全力配合客户开展临床III期试验及后续注册工作。
2. 新增项目拓展：与战略客户新增数个潜在合作项目处于小试、中试阶段，涉及临床期、专利期产品。多肽平台产品已成功切入原研药企配套产业链，本年度在不断扩大现有合作产品的供应量的同时，积极拓展高附加值新项目合作，扩展多肽平台收入规模和发展空间。
3. 业绩贡献预测：预计2025年上半年CMO/CDMO业务将实现收入约1.3-1.4亿元，同比增长约10%-15%，毛利率维持在30%以上，是公司最具成长性的业务板块。
4.3 染料业务分析
海翔药业的染料业务主要涵盖高性能环保染料及染颜料中间体，高性能环保染料包括活性艳蓝KN-R系列、活性蓝P-3R系列、活性蓝KE-GN系列等，主要以蒽醌活性蓝色系列为主，在细分领域市场具有领先优势。
1. 市场环境分析：2025年上半年，染料行业出现积极变化。H酸作为生产酸性、直接和活性染料的关键中间体，价格从年初的36500元/吨上涨至6月24日的44000元/吨，涨幅达22.22%。活性染料价格也随之上涨，从4月初的20万元/吨上涨至5月下旬的23万元/吨，上涨幅度达15%。
2. 公司应对策略：公司根据市场情况对主要染料产品进行了价格调整，后续将实时关注市场销售情况及价格趋势，及时调整公司生产计划，保持公司在染料市场的竞争优势。同时，公司积极布局数码印花、高性能颜料、新材料等新兴领域，不断拓展新业务领域和发展空间。
3. 业绩贡献预测：预计2025年上半年染料业务将实现收入约2.8-3.0亿元，同比持平；毛利率约24%-25%，同比上升约1-2个百分点。虽然销量略有增长，但考虑到价格调整因素，整体收入与去年同期基本持平。
4.4 制剂业务分析
海翔药业的制剂业务规模较小，目前主要产品包括盐酸克林霉素胶囊、泮托拉唑钠肠溶片、伏格列波糖片等。
1. 现有产品销售情况：伏格列波糖片集采中标并在福建、山东、辽宁、湖南、新疆集采中标地区实现供货，并通过与其他流通销售企业合作的方式在全国范围实现销售，销售量超集采中标数量，2024年度收入近800万元，成为公司第一个规模化销售的制剂产品，带动公司制剂业务实现量级提升。预计2025年上半年伏格列波糖片收入约600-700万元。
2. 新产品研发进展：公司另有其他降糖类产品在CDE评审中，部分眼科用药、精神类原料药按计划启动中国、韩国、日本等市场报批。预计这些新产品将在未来1-2年内陆续获批上市，为公司制剂业务提供新的增长点。
3. 未来发展策略：公司表示在制剂端销售不会建设大规模销售团队，主要采取参加集采和其他销售企业合作方式拓展市场销售。同时，公司与海外制剂企业开展交流，探索制剂改良型新药领域合作机会，赋能公司制剂板块创新优化，提升整体竞争力。
五、行业趋势与竞争格局分析
5.1 医药行业趋势分析
1. 医药行业整体趋势：2025年上半年我国医药制造业整体面临压力。国家统计局数据显示，上半年规模以上医药制造企业营业收入同比下降1.2%，利润总额同比下降2.8%。但随着创新药国内放量+出海驱动增长，叠加运营质量提升，多数制药公司业绩稳健，制药板块迎来商业化新周期。
2. 原料药行业趋势：原料药行业面临环保压力加大、产能过剩、价格竞争激烈等挑战。但随着环保政策趋严，落后产能加速出清，行业集中度有望提升。同时，特色原料药、专利药原料药等高附加值产品的市场空间逐步扩大。
3. CMO/CDMO行业趋势：CMO/CDMO行业整体保持较快增长，特别是在多肽、ADC等新兴业务领域增长更为迅速。国内CMO/CDMO企业正快速接轨全球，"license-out"不断涌现，商业化环境逐步改善。海翔药业作为国内较早开展CMO/CDMO业务的企业，与辉瑞、BI等国际药企合作深化，有望在这一领域取得更大突破。
5.2 染料行业趋势分析
1. 染料行业供需格局：染料行业特别是活性染料行业集中度较高，据百川盈孚数据，截至2025年5月CR4达64.91%。H酸作为生产酸性、直接和活性染料的关键中间体，其市场供应趋紧，价格持续上涨，据百川盈孚报价，H酸价格从2025年4月初的36500元/吨上涨至6月24日的44000元/吨，涨幅达22.22%。
2. 染料行业环保压力：H酸生产过程中产生的废水属于难处理染料废水，色度深、成分复杂、毒性大、含盐量高、酸性强，不能直接进行生化处理，导致处理费用较高，因此长期以来行业环保压力较大。环保督察力度的加大将加速行业落后产能出清，有利于龙头企业扩大市场份额。
3. 染料价格走势：在H酸价格持续上涨的带动下，活性染料价格也随之上涨，从4月初的20万元/吨上涨至5月下旬的23万元/吨，上涨幅度达15%。考虑到H酸市场供应趋紧的态势短期内难以缓解，预计活性染料价格将保持上涨趋势。
5.3 海翔药业竞争地位分析
1. 医药领域竞争地位：海翔药业在特色原料药领域具有一定优势，特别是克林霉素系列产量稳居全球领先地位。但在创新药领域布局不足，主要为多个头部药企提供原料药及中间体CMO/CDMO服务，不直接涉及创新药研发。与华海药业、健友股份、海正药业等竞争对手相比，海翔药业在研发实力、国际化程度等方面存在一定差距。
2. 染料领域竞争地位：海翔药业的染料业务主要以蒽醌活性蓝色系列为主，在细分领域市场具有领先优势，其中主导产品KN-R获国家"制造业单项冠军产品"称号。在产业链布局方面，公司采取"基础化工原料-染料中间体-染料"一体化产业链经营模式，有助于优化资源配置，提高生产效率，降本增效。
3. 竞争优势分析：海翔药业的竞争优势主要体现在以下几个方面：
产业链优势：公司拥有"中间体-原料药-制剂"完整产业链，垂直一体化程度高。
国际市场优势：公司70%以上的医药产品出口，与辉瑞、勃林格殷格翰、巴斯夫、赛诺菲、诺华等国际知名企业保持长期合作关系。
细分市场领先地位：克林霉素系列产量稳居全球领先地位，活性艳蓝KN-R占全球市场份额的60%以上。
CMO/CDMO业务优势：公司是国内较早开展CMO/CDMO业务的企业，与国际药企合作关系稳定，业务增长迅速。
六、业绩预测结论与投资建议
6.1 业绩预测结论
基于对海翔药业各业务板块的分析及行业趋势判断，我们对海翔药业2025年中报业绩作出如下预测：
指标 预测值 同比变化 环比变化
营业收入 9.9-10.2亿元 -5%至-7% -
归母净利润 2500-3000万元 -60%至-65% -
毛利率 26.5%-27.5% -4至-5个百分点 +1.35至+2.35个百分点
ROE 0.45%-0.55% -0.6至-0.7个百分点 +0.27至+0.37个百分点
关键业绩驱动因素：
1. 价格因素：培南系列产品价格在二季度企稳回升，活性染料及中间体价格上涨，将带动公司毛利率环比一季度有所改善。
2. 业务结构优化：CMO/CDMO业务保持较快增长，高附加值产品占比提升，有助于改善公司整体盈利能力。
3. 成本控制：公司持续推进降本增效，优化生产流程，提高资源利用效率，降低生产成本。
4. 客户结构优化：公司加强与国际知名药企的合作，拓展高附加值产品市场，提高客户粘性和订单稳定性。
6.2 投资建议
基于对海翔药业的业绩预测和行业趋势分析，我们对海翔药业的投资建议如下：
1. 投资评级：中性。海翔药业的CMO/CDMO业务和染料业务表现良好，培南系列产品价格企稳回升，有望带动下半年业绩进一步改善。但原料药行业整体仍面临压力，公司业绩恢复仍需时间。
2. 投资要点：
关注CMO/CDMO业务进展：公司的CMO/CDMO业务是未来业绩增长的重要驱动力，特别是与培南原研药企的合作项目和多肽平台产品的商业化进展。
关注培南系列产品价格走势：培南系列产品价格的持续回升将对公司业绩产生积极影响，需密切关注其价格变化趋势。
关注染料业务盈利情况：染料业务的盈利情况将直接影响公司整体业绩，特别是H酸价格上涨对染料业务毛利率的影响。
3. 风险提示：
产品价格波动风险：培南系列产品价格回升的持续性存在不确定性，染料价格上涨可能导致下游需求减弱。
原材料成本上升风险：主要原材料价格上涨将挤压公司利润空间，影响盈利能力。
市场竞争加剧风险：原料药和染料行业竞争激烈，新进入者和现有竞争对手的扩产可能加剧价格战。
环保政策变动风险：环保政策趋严可能导致公司生产成本增加，影响正常生产经营。
汇率波动风险：公司70%以上的医药产品出口，汇率波动将对公司业绩产生影响。
6.3 业绩展望
展望2025年下半年及未来，海翔药业的业绩表现将主要取决于以下几个因素：
1. 培南系列产品价格走势：培南系列产品价格的持续回升将是公司业绩改善的关键因素。如果价格能够保持回升趋势，有望带动下半年业绩同比实现正增长。
2. CMO/CDMO业务拓展情况：公司与战略客户新增的潜在合作项目处于小试、中试阶段，涉及临床期、专利期产品。这些项目的顺利推进将为公司带来新的增长点。特别是与培南原研药企合作的1.1类培南创新药CDMO项目，若2025年商业化落地，有望贡献1-2亿元收入。
3. 染料业务盈利水平：染料业务的盈利水平将受到H酸价格上涨和下游需求变化的双重影响。如果染料价格能够保持高位且需求稳定，将对公司业绩产生积极影响。
4. 新产品研发进展：公司在抗感染、降糖、皮肤科、眼科用药及精神类药物等领域布局的原料药研发进展将影响公司的长期发展潜力。
综合来看，虽然海翔药业2025年上半年业绩仍面临较大压力，但随着培南系列产品价格企稳回升、CMO/CDMO业务持续增长以及染料业务结构优化，公司业绩有望在下半年进一步改善。如果上述积极因素能够持续，预计公司2025年全年业绩将实现扭亏为盈，实现归母净利润约1.2-1.5亿元。
