在收到深交所出具的《审核问询函》近10天后，佛塑科技（000973）面对监管层的12连问，给出了一份长达近300页的回复。

　　据《财中社》了解，问询缘起于一宗涉资超50亿元的重组预案：佛塑科技拟以合计50.8亿元的交易对价收购河北金力新能源科技股份有限公司（下称“金力股份”）100%股权；同时拟向控股股东广新集团募集配套资金不超过10亿元，用于支付上述交易的现金对价及补充流动资金。

　　尽管佛塑科技和金力股份分处一南一北的广东佛山和河北邯郸，但两家公司业务高度雷同，皆为高分子薄膜材料制造商，产业链所处位置相同，上游原材料及设备供应商等也存在一定重叠。

金力股份主要财务数据及经营情况

　　从标的质量来看，经过两年的产能狂飙，金力股份业绩已由盈转亏，同时面临资产负债率高达64.02%、有息负债65.39亿元的沉重“包袱”。在资源整合和协同效应的叙事下，佛塑科技如何应对资产负债率飙升、金力股份能否实现“净利润三年累计12亿元”的业绩对赌承诺，还是未知数。

　　“利润奶牛”还是“债务包袱”？

　　《财中社》梳理发现，深交所《审核问询函》涉及交易产业逻辑、交易对价合理性以及业绩承诺方案是否合规等一系列问题，可谓个个直击问题要害。

　　对于耗资超50亿元将金力股份“揽入怀中”的必要性，佛塑科技给出的答案是资产协同效应。按佛塑科技所述，两家公司在高分子薄膜材料生产制造原料端、生产端以及设备端均具备基础技术共通性，对于佛塑科技而言有利于增强对供应商的议价能力，降低采购成本并提升供应链稳定性，同时有利于切入锂电池隔膜领域，丰富新能源领域产品布局，为主营业务增长注入新动力。

　　值得注意的是，金力股份曾在2022年发起科创板IPO。不过，受竞争对手恩捷股份（002812）以专利侵权为由发起“专利阻击战”等因素影响，金力股份最终于2023年9月18日撤回了申请材料。

　　佛塑科技和金力股份的交集则始于2024年10月31日。彼时，佛塑科技与金力股份创始人袁海朝、华浩世纪等8名相关方签署《股份收购意向协议》，约定公司拟通过发行股份及支付现金方式购买标的公司（即金力股份）股份，并向广新集团发行股份募集配套资金。

　　事实上，金力股份此前业绩就曾经历过暴涨暴跌的“过山车式”行情。数据显示，2022年，在金力股份冲刺科创板IPO之初，其当年净利润达3.64亿元，同比暴涨254.95%。然而到了2023年（当年撤回申请材料），金力股份净利润遭遇断崖式下跌，同比大幅下滑62.92%至1.35亿元。2024年，金力股份净利润已迈入由盈转亏通道，当年亏损0.91亿元。

　　数据表明，在过去三年间，金力股份净利润已持续下滑，累计下滑幅度超过4.5亿元。不过，今年1-5月，金力股份盈利能力开始有向好迹象，实现营业收入14.86亿元，净利润8888万元（数据未经审计），已实现扭亏为盈。

　　此外，交易方案设定的高额业绩补偿条款也是监管层问询的重点。根据佛塑科技与8名交易对方签署的《业绩补偿协议》，业绩承诺方承诺金力股份在2025年度、2026年度、2027年度实现的合并报表的净利润分别不低于2.3亿元、3.6亿元以及6.1亿元，三年合计高达12亿元。

　　这也意味着，金力股份需在2024年亏损近亿元的基础上，触底反弹进入“V”形反转的轨道。即使在今年前5月实现净利润8888万元的基础上，金力股份依然需要在此后的7个月至少盈利1.41亿元，平均每月盈利超2000万元。

　　从佛塑科技的回复来看，显然对金力股份实现上述业绩对赌目标充满信心。“作为隔膜行业头部企业，金力股份产品技术优势明显，具有较强的市场竞争力，预计收入能够实现持续稳定增长，盈利能力稳步提升，未来业绩承诺具有较强可实现性。”

　　不过，在复杂的市场供需变化、行业竞争格局演变和能否实现有效协同等多重变量影响下，金力股份能否在未来三年持续盈利且净利润增速保持在60%-70%以上，还是未知数。佛塑科技花费超50亿元代价，接过的是“利润奶牛”还是“债务包袱”，也需要时间给出答案。

　　业绩逆转叠加负债飙升

　　随着中国新能源汽车、储能和消费电子快速发展，锂离子电池需求也在持续增长。特别是在新能源汽车发展带动动力锂电池需求持续提升背景下，锂电池隔膜市场规模也进入了爆发式增长周期。

　　据了解，金力股份主要产品即为锂电池湿法隔膜。不过，在我国湿法隔膜行业，恩捷股份依旧牢牢坐稳头把交椅，市场占有率在2023年和2024年分别达44%和38%。而金力股份同期分别位居第三和第二位，市场占有率分别为12%和18%。

　　在市场占有率和行业排名快速上升之下，金力股份业绩却发生了大幅逆转。2023年和2024年，其扣非后归母净利润分别为1.16亿元、-1.18亿元。对于2024年亏损的主要原因，佛塑科技给出的解释是，主要系行业阶段性供需失衡导致行业整体盈利能力下降，以及新增投产产线转固导致折旧费用较高，设备及工程贷款导致财务费用增长，负债规模增长较快。

　　在行业新建产能集中释放期，金力股份也在大规模扩张产能。在2023年初，金力股份原有产线共有19条，2023年至2024年共有18条新建产线投产，产能同比增长80%。截至2024年末，尚有10条在建产线。

　　随着大幅宽产线陆续建成投产，截至2024年末，金力股份总产能已达约50亿平方米。根据统计，2023年至2024年，金力股份新建产线合计产能分别达到4.35亿平方米和20.68亿平方米，产能在两年时间里即实现了翻番。不过，同期新建产能的利用率分别仅为73.98%和81.27%，公司总体产能利用率则分别为86.92%及82.35%。

　　对于新建产能是否存在“消化不良”问题，佛塑科技解释称，2023年至2024年，金力股份整体产能利用率维持在80%以上，考虑到生产过程中存在产品切换，且机器运行速度会根据产品特点进行调整，无法始终按照最高速度运行，整体产能利用率虽未达100%，其实际整体产能利用已经接近满产。

　　为证明新建产能可以有效消化，佛塑科技还抛出了预示订单“底牌”：2025年，金力股份预示订单55.75亿平方米，较2024年的33.55 亿平方米增长66.2%，且2024年预示订单达成率为79.03%，有效消化了新增产能。

　　随着产能持续扩张，金力股份背负的债务“包袱”也越来越重。数据显示，2023年、2024年末，金力股份的资产负债率由52.79%增长至64.02%，高于行业平均值，流动比率和速动比率低于同行业可比公司平均值。

　　截至2024年末，金力股份有息负债合计65.39亿元。其中，一年内到期的债务总额为16.84亿元，一年期以上的债务为48.55亿元。具体来看，短期借款6.12亿元、应付票据1.95亿元、应付账款10.667亿元、一年内到期的非流动负债10.35亿元、长期借款45.03亿元。

　　对于深交所高度关注的现金流、盈利能力和偿债资金问题，佛塑科技同样信心满满：从未来三年到期债务金额看，金力股份债务规模较大、财务利息负担较重，到期债务主要为生产设施项目投建的长期银行借款，短期不存在债务偿还流动性风险。

　　另一个不容忽视的问题在于，在完成收购金力股份100%股权后，佛塑科技在总资产、营收规模大幅增长的同时，也将面临着负债总额增幅较大，净利润、归母净利润等指标由盈转亏等一系列问题。

　　此外，金力股份此前大规模扩张产能留下的债务压力也不会凭空消失，而是并入到佛塑科技的负债大盘中，其资产负债率也将由27.07%大幅上升至54.74%，这也将在无形中对偿债能力和现金流安全带来挑战。