丽珠集团近期业绩表现呈现营收下滑与利润增长并存的态势，这一现象主要源于费用端的优化措施。尽管通过削减销售、管理费用及缓解资产减值压力实现了利润增长，但该模式的可持续性引发关注。
与此同时，公司研发投入持续缩减，多项在研项目的终止不仅反映出研发战略的调整，也引发了市场对其创新能力持续性的担忧。核心管线推进缓慢与早期项目终止频发，进一步加剧了研发管线的不确定性。
在核心业务层面，化学制剂与中药制剂板块收入双双下滑，政策调整与市场需求变化成为主要压力来源。化学制剂受医保谈判和集采影响显著，中药制剂则面临需求回落压力，双重因素下公司未来增长面临多重挑战。
费用削减带动利润增长
丽珠集团业绩进入了下降通道。
具体来看，公司2024年一季度至2025年一季度营业收入连续7个季度同比下滑，其中2024年二季度降幅最大，为-7.24%；2025年一季度降幅虽然收窄至-1.92%，但未扭转下滑趋势。
尽管部分季度环比出现波动，但营收规模整体呈下行态势，主要受化学制剂（尤其是消化道产品）收入下滑拖累。
然而，这份很难令投资者满意的报表里面，仍有奇怪之处，在营收下滑1.92%的背景下，归母净利润实现了4.75%的增长。
这种“奇迹”并非业务突破，而是源于费用端的显著优化。2025年一季度，公司三项费用同比下降1.37亿元。
因此，销售费用率和管理费用率双降变相“提升”了公司利润，从而得以掩盖了核心业务收入的持续疲软。
这并非是公司第一次使用这种“伎俩”，丽珠集团在去年已经采用了类似手法，已经是“惯犯”了。
Wind数据显示，2024年公司销售费用32.55亿元，较2023年的35.98亿元减少3.43亿元。同时，管理费用从6.54亿元降至6.13亿元，减少0.41亿元。
据此推算，两者合计贡献利润增量约3.84亿元，是2024年归母净利润增量1.63亿元的235%。由此可见，减费手段是公司利润增长的核心推手。
不仅如此，2024年公司资产减值损失为1.82亿元，较2023年的3.10亿元减少1.28亿元，同比降幅41.44%。主要原因是2023年计提了大额存货减值（如子公司丽珠单抗新冠疫苗库存减值），而2024年仅因终止PD-1项目计提开发支出减值0.92亿元，减值压力显著缓解。
据Wind推算，这一变动直接增加当期利润1.28亿元，进一步增加净利润。
如果说削减销售和管理费用尚属“节流”保利的常规操作，那么丽珠集团压缩研发投入的做法，则不免引发投资者焦虑。
研发投入缩减多项在研项目终止
近年来，丽珠集团研发费用加速下滑。
2023年研发费用13.35亿元，同比下降6.44%；2024年进一步降至10.33亿元，同比降幅扩大至22.58%；2025年一季度研发费用2.16亿元，同比仍下降9.28%，延续缩减态势。
从研发费用占比看，2025年一季度研发费用占营业收入比例为6.79%，较2023年的10.5%显著下降。
而今年年初，丽珠集团刚刚经历了新药研发的“滑铁卢”。
资料显示，丽珠集团PD-1项目（LZM009）始于2016年，2017年获中美临床试验批件，彼时国内尚无同类上市产品。
但随着君实生物、信达生物等企业PD-1药物2018—2019年陆续上市，国内PD-1市场竞争白热化，到2025年国内已有近20款PD-1/PD-L1药物。
然而，丽珠该项目进度滞后，始终未能上市。2025年1月，公司以“聚焦优势项目”为由终止该项目，计提开发支出减值9242.5万元，直接减少2024年归母净利润1.06亿元。
PD-1项目终止是丽珠研发战略收缩的标志性事件，反映出公司在肿瘤免疫领域布局的失败。而项目终止导致公司在肿瘤领域管线出现空白，与国内头部药企的差距进一步拉大。
盘古智库高级研究员江瀚对《华夏时报》记者表示，丽珠PD-1项目的终止确实反映了“跟随式创新”模式在当前竞争环境下的挑战。其次，在众多PD-(L)1产品已经上市的情况下，后入者面临市场空间被挤压的风险。第三，药企应更加注重差异化立项，例如寻找未满足医疗需求的领域或开发联合治疗方案，以区别于现有产品。
梳理公司正在重点推进的有以下项目：目前来看，LZM012（IL-17A/F单抗），这款药物在银屑病Ⅲ期临床达优效终点，第12周PASI 100应答率49.5%（对照组40.2%），起效速度与长期疗效优于司库奇尤单抗，有望成为国内首个IL-17A/F抑制剂，2025年已提交上市前沟通申请。
JP-1366（P-CAB）药物的反流性食管炎适应症Ⅲ期临床完成，2025年8月报产，为国内第二款P-CAB片剂，2024年国内P-CAB市场规模12.48亿元（同比增长81.22%），竞争格局尚宽松。
司美格鲁肽注射液目前在Ⅱ型糖尿病适应症2024年报产（技术审评中），减重适应症Ⅲ期准备中，有望切入代谢疾病大市场。
但丽珠集团仍有不少进展滞后与终止项目。
例如，公司早期的项目终止频繁，2024—2025年终止ADC（A04）、CAR-T、HER2-ADC等多个早期项目，原因包括“国际技术迭代快”“临床价值分化”“生产成本高”等，反映早期立项评估不足。
此外，公司核心管线推进缓慢，四价流感重组蛋白疫苗2025年Q3启动I期临床，进度落后于国内同行；抗癫痫药物NS-041仍处Ⅱ期，抗凝药H001Ⅱ期数据尚未披露，均未进入关键阶段。
化学制剂与中药制剂收入双降
丽珠集团2024年整体营业收入同比下降4.97%，核心驱动因素为化学制剂与中药制剂两大板块收入显著下滑。
其中，化学制剂受国家医保谈判降价及集采政策冲击，中药制剂则因疫情后需求回落导致高基数效应消退，两大板块合计贡献营收降幅的80%以上，成为业绩增长的主要阻力。
化学制剂作为丽珠集团第一大收入来源，2024年收入同比下降6.87%，主要受“医保谈判降价”“纳入集采”两大政策因素影响。
资料显示，丽珠集团核心产品注射用艾普拉唑钠在2023年底医保谈判中降价11%，尽管新增“预防重症患者应激性溃疡出血”报销适应症，但“以量补价”策略受行业整治及医院集采考核影响，上量不及预期，导致消化道领域收入同比下滑11.6%。
注射用伏立康唑中标第八批国家集采、雷贝拉唑钠肠溶胶囊被列入第九批集采目录，两款产品合计收入占比约3%，但价格降幅超50%，进一步拖累板块增长。
中药制剂方面，去年收入下滑19.27%。
首先是抗病毒颗粒需求骤降，2023年初流感频发推动抗病毒颗粒销量激增，2024年病毒影响减弱后，该产品恢复正常销售水平，同比回落幅度超过30%。
其次，公司参芪扶正注射液增长有限。尽管参芪扶正注射液受益于医保适应症解限（癌种覆盖扩大），在等级医院推广中实现稳定增长，但收入贡献仅占中药板块的25%，不足以对冲抗病毒颗粒的下滑影响。
原料药及中间体遭遇集采压力。原料药业务2024年收入基本持平，同比微增0.06%。
未来，面对行业政策变化与市场竞争压力，丽珠集团如何在业务转型与创新突破中寻找新的平衡点，《华夏时报》记者将持续关注。
