一、先搞懂核心问题：华侨城今年上半年的难点在哪？

1. 房地产主业拖后腿，卖房子的收入和去化都不行

• 收入直接砍半：上半年房地产能确认的收入（就是 “结转收入”，比如房子交了钥匙才算的收入）只有 30.76 亿，比去年同期少了 73.5%。原因很简单：之前能赚大钱的项目都交完房了，现在卖的多是重庆、武汉这些地方的 “刚需房”（便宜、利润薄），而且新开工的房子还少了 20%，交的房少了，收入自然降了。

• 手里压了太多房子卖不掉：现在手里还有 1466 亿的 “存货”（主要是没卖掉的房子和待开发的地），占公司总资产的近一半（46.9%）。其中建好没卖掉的房子就有 508.9 亿，像深圳瑞湾大厦、中山华侨城这些项目，卖出去的还不到 30%。公司已经提前算过 “可能赔的钱”（存货跌价准备），累计有 115.6 亿，后续说不定还要再赔更多。

• 不敢拿新地，未来没多少房子可卖：今年只在重庆小龙坎拿了 1 块宅地（面积 5.28 万㎡，大概 7 个足球场大），买地的钱比去年少了 39.45%—— 明显是对市场没信心。以后要卖的房子，主要靠手里现有的 “存量”（还有 1045 万㎡没开发），但这些地大多在三四线城市，房子本来就不好卖。

2. 文旅业务（乐园、景区）看着热闹，其实不赚钱，成本还降不下来

• 游客多了但没赚着钱：上半年接待了 3771 万游客，比去年多了 3.77%，但旅游收入反而少了 27.9%，才 81.65 亿，赚钱比例（毛利率）只有 7.13%，比去年少了 10 多个百分点。为啥？

• 游客花的钱少了：主要靠卖门票赚钱，吃饭、住宿这些 “二次消费” 还没回到疫情前的水平，比如以前一家人去乐园可能花 1000 块，现在只买门票花 300 块；

• 成本省不下来：乐园维护、表演这些开销比去年多了 18.43%，像深圳欢乐谷搞改造花了不少钱，短期内见不到回报。

• 轻资产模式（帮别人管乐园收管理费）没做起来：今年只新增了浙江衢州、安徽祁门 2 个轻资产项目，这部分收入还不到总营收的 1%，根本扛不住文旅重资产（自己建乐园、砸钱多）的压力。

3. 财务压力大：越亏越要还债，越还债越难赚钱

• 连续亏了三年半，本钱越来越少：上半年又亏了 28.7 亿，2023 年亏 62 亿、2024 年亏 86 亿，算下来公司自己的 “本钱”（净资产）已经少了 17%，从 531.9 亿降到 504.3 亿。

• 还债压力大，只能靠降价卖房回款：今年要还 408 亿债，但筹钱越来越难（筹资现金流净流出 56.7 亿，比去年差很多），只能靠卖房的钱（销售现金流入 130.5 亿）。可房子只能 “以价换量”—— 均价 1.56 万 /㎡，比去年降了 7%，卖得便宜了，利润就更薄了。

• 赚钱能力跌到谷底：房地产的毛利率只有 5.49%（比去年少 4.25 个百分点），文旅也才 7.13%，都是 2018 年以来最低的，比行业平均水平（房地产 12%、文旅 15%）差远了。

二、也有好消息：上半年没完全拉胯的地方

1. 卖房比行业平均水平好，现金流回正了

• 上半年卖了 94.9 亿的房子，比去年少 3%，但百强房企平均少 5.5%，算是跑赢了行业。像佛山顺德二期、无锡经开华发这些项目，在当地能排进销量前三，说明核心城市的房子还是能卖出去的。

• 日常经营的现金流（就是卖房子、收门票赚的现金）有 25.6 亿，比去年多了 195 亿 —— 主要是卖房的钱收得快（回款率 88%），这笔钱能帮着还债，缓解了点压力。

2. 文旅的 IP 和轻资产有起色

• 游客量快回到疫情前水平（恢复到 2019 年的 90%），搞的 “国潮文化节” 这些活动吸引了不少年轻人；深圳创意文化园的嘉途酒店也开业了，在试 “酒店 + 文创” 的新路子（比如卖文创周边、搞主题活动）。

• 轻资产模式虽然现在规模小，但今年计划搞 10 个项目 —— 这种模式不用自己砸钱建乐园，只帮别人管，收管理费，以后可能成为赚钱的新路子。

3. 还债成本降了，债务结构更稳了

• 要付利息的债（有息负债）1288 亿，比去年少 1.2%，而且长期债占 68.3%（不用马上还），平均利息 3.5%，比去年低了一点，也比行业平均 4.5% 低。2024 年以来还发了几笔利息低的债，比如 “24 侨城 01”，利息才 3.8%，能少付点利息钱。

三、总结：华侨城现在的处境和未来怎么走？

核心问题：“靠房地产养文旅” 的老路子走不通了

华侨城一直是 “房地产 + 文旅” 两条腿走路，但现在房地产赚不了钱、还压了一堆库存，文旅又要砸很多钱、赚得慢 —— 以前靠卖房的钱补贴文旅的模式，现在玩不转了，必须找新平衡。

最终结论

华侨城现在正处于 “止损（少亏钱）+ 转型（找新赚钱路子）” 的痛苦期，2025 年可能是业绩最差的时候。2026 年能不能扭亏，就看能不能把房子卖掉、文旅能不能赚到钱。这次看来，渡劫看来不乐观。我就晚点再来收了。可惜了，没缘分